“大而不倒” 的现实样本，正在万科身上上演。其中郁亮作为万科前董事长，在2017年接替王石全面掌舵万科后，虽然最早预警行业风险，但在实际经营中却做出了一系列导致危机加剧的战略决策。
但是如今的万科，如同身处ICU的重症患者，资金失血不止，常规手段已难以止血，只能依靠大股东持续输血维系生存。2026年1月8日，郁亮因到龄退休辞去万科所有职务。
现在这场由深圳地铁主导的 “续命” 行动，不仅关乎一家房企的命运，更牵动着国资信用与行业信心的走向。
截至2025年9月，深圳地铁已向万科完成第九轮借款，新增额度不超过 20.64 亿元，年内累计借款规模达到 259.41 亿元。这笔资金如同强心针，精准对接万科的到期债务，最新一轮借款恰好对应其9月份需兑付的20.64亿元境内债本息。
在市场看来，这是 “父亲” 对 “孩子” 的强力托底，但所有人都在追问：持续输血能否让万科真正脱险？深圳地铁又是否会被这场危机拖垮？
要回答这个问题，首先要看清万科身上的窟窿究竟有多大。截至2025年中期，万科有息负债合计 3642.6 亿元，其中一年内到期的有息负债达 1533.7 亿元，而其账面现金及现金等价物仅余 693.48 亿元，资金缺口超过 800 亿元。如此巨大的缺口，靠万科自身造血几乎无法填补，其经营端的颓势已清晰可见。
2025 年上半年，房地产市场持续调整，全国新房销售面积和金额分别下降 4% 和 6.2%，而万科的销售跌幅远超行业平均。上半年其开发业务销售金额为 691.1 亿元，同比降幅高达 45.7%，是保利发展、中海地产、华润置地等同行降幅的三倍有余。曾经的行业金字招牌，如今在购房者的避险情绪下光彩不再，即便月销售额降至 110 多亿元，也是靠大幅降价换来的。
销售疲软直接导致盈利水平低迷。万科房地产开发业务毛利率仅为 8.7%，尽管较去年同期略有回升，但仍远低于保利发展的 13.85%、华润置地的 16.8%。要知道，在 2013 年行业鼎盛时期，万科的毛利率曾高达 32.14%，如今的盈利水平已不足以支撑其庞大的债务体系。
更严峻的是，万科正面临 “无房可卖” 的困境，2024年其拿地总额仅 56 亿元，仅为 2023 年 463.2 亿元的十分之一，2025 年的拿地规模大概率会进一步缩减。土地储备的断层，意味着未来数年万科的销售规模可能持续萎缩，形成恶性循环。
深圳地铁的持续出手，背后有着多重考量。
从国资层面来看，万科作为房企上市第一股，其危机具有强烈的象征意义，一旦放弃救援，不仅会重创行业信心，更会损害国资的信用背书。更深层的原因在于，这场救援对深铁而言并非单纯的 “兜底”，而是一场 “利大于弊” 的布局。
深铁的每一笔借款，都附带严格的担保条件，万科需按照 50% 至 70% 的抵质押率，拿出最优质的资产作为增信。这些抵质押物包括万物云的部分股权、杭州万科置谷项目全部股权、嘉兴项目公司股权，以及自持的办公资产和长租公寓项目。这些资产经营稳定、估值坚挺，即便未来万科出现极端情况，手握债权的深铁也能第一时间剥离这些资产，将自身损失降至最低。
市场最担忧的，是深铁是否会因持续输血而被拖垮。事实上，目前这种风险尚未显现，核心原因在于深铁的 “输血” 资金并非全部来自自有资金。截至 2024 年底，深铁集团货币资金仅 209 亿元，远不足以覆盖对万科的 259.41 亿元借款。其资金主要来源于银行授信与深圳国资委的统筹支持，截至 2025 年 3 月末，深铁银行授信总额达 6099.5 亿元，未使用余额为 4627.07 亿元，这样的资金储备，足以支撑其继续为万科 “续命”。
按照计划，2025 年最后三个月，万科还有 5 笔境内债需兑付，本金总额约 118 亿元，这笔资金大概率仍将由深铁兜底。当前万科与深铁的核心策略，都是 “以拖待变”，等待地产市场回暖、销售复苏、存货增值。
但这场 “拖延战” 有一个明确的底线 —— 万科的优质抵押物何时会被抵押殆尽。一旦万科无优质资产可提供，深铁及背后的国资、银行是否还会继续援手，成为悬在市场头顶的问号。
值得注意的是，这并非深圳国资首次在房地产领域面临考验。深圳人才安居作为恒大第二大股东，在恒大退市后损失惨重；深圳特区建发集团战略投资的华南城，也已进入清盘程序。国资救场，本质上是在用全体深圳人的利益承担风险。
万科的命运，早已超越一家企业的生死，成为观察国资监管与行业转型的重要窗口。当 “大而不倒” 的逻辑遭遇现实的资金压力，这场持续的救援行动，终将面临最关键的抉择。
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